DraftKings Inc : une plongée plus profonde dans les marges soutient notre vision de 23 % en 2025

Morgan Stanley : Nous avons reçu un recul important sur notre hypothèse selon laquelle DKNG peut atteindre des marges de 23 % d’ici 2025. Nous effectuons une analyse approfondie comparant DKNG aux concurrents internationaux pour décrire ce qui motive nos hypothèses et nous donne confiance dans nos prévisions et notre note OW. .

Nous prévoyons que DKNG réalisera des marges de 23 % en 2025, positives mais 300 à 1 300 points de base en dessous des concurrents matures. Le plus gros recul que nous ayons reçu de notre récente mise à niveau de DKNG a été notre hypothèse selon laquelle l’entreprise peut réaliser des marges de 23% en 2025. Certes, le déploiement état par état des paris sportifs en ligne et de l’iGaming rend la confiance en une seule année difficile (nous avons souligné comment CA pourrait être un vent contraire d’environ 300 millions de dollars pour les bénéfices de 2023 s’il était légalisé); cependant, nous considérons que des marges de 23 % sont réalisables à maturité. 23% est bien en dessous (noté OW) des marges du segment en ligne de FLTR au Royaume-Uni et en Irlande (36%), en Australie (34%) et Int’l (26%), (noté OW) de 31% d’Entain et de 26% de Kindred (non couvert). 1 et à l’intérieur montrent les principales différences de lignes de dépenses qui devraient faire augmenter/baisser les marges, et où nous pouvons être agressifs/conservateurs. Un point clé à souligner, cependant, est que les marchés matures ont prouvé que l’échelle a généralement une corrélation positive avec les marges (4), ce qui devrait profiter à DKNG.

Attendez-vous à ce que le pourcentage de coût des ventes de DKNG soit supérieur à celui de la plupart des concurrents, ex Sportsbet de FLTR (Australie). 2 décompose les principales différences de dépenses pour nos prévisions de marge 2025 de DKNG par rapport aux performances hors États-Unis du 1S21 de FLTR, au 1S21 d’ENT et aux résultats 2021 de Kindred. Nous estimons que le coût des ventes de DKNG sera de 46 % du NGR, supérieur à celui de FLTR Int’l et UK & Ireland (29 %/30 %), de ENT à 38 % et de Kindred (40 %), et comparable uniquement à FLTR Australie (47 % ). Nous nous attendons à ce que DKNG ait un coût des ventes plus élevé, compte tenu du taux d’imposition relativement élevé des États-Unis, des frais de paiement et de traitement plus élevés et des frais d’accès au marché. Cependant, nous modélisons les taxes sur les jeux à 25 % du GGR à long terme (30 % du NGR) contre 20 % en 2021, ce qui pourrait s’avérer conservateur. Alors que le récent taux d’imposition de 51 % à New York met en évidence le risque, les 10 autres États qui ont légalisé les paris sportifs l’année dernière avaient des taux d’imposition de 20 % ou moins. De plus, de plus en plus d’États légalisent l’OSB sans donner l’accès au marché aux casinos, et la taille de DKNG devrait lui donner un levier de négociation pour de nouveaux accords/renouvellements. Enfin, nous modélisons le traitement des paiements à 7 % du NGR qui, si davantage de banques acceptent les transactions, pourrait baisser.

Prévoir les dépenses marketing de DKNG à 20 % du NGR 2025, à l’extrémité supérieure des comps. Nous prévoyons que les dépenses marketing de DKNG seront de 20 % en 2025, ce qui est élevé par rapport à FLTR Australie (10 %) et comparable à FLTR Royaume-Uni et Irlande, ENT et Kindred (19 % chacun) tout en étant inférieur à l’activité internationale de FLTR (25 %). . Cela est dû en grande partie à l’attractivité et à l’immaturité relative du marché américain, et donc à des dépenses compétitives. Cependant, nous nous attendons à ce que le marché américain soit fortement concentré, les 5 principaux opérateurs contrôlant > 85 % de part de marché, le marché le plus concentré de FLTR au niveau international (l’Australie) ayant le pourcentage de commercialisation le plus bas à 10 %. Nous pensons également que DKNG a un avantage d’acquisition de clients par rapport à ses pairs internationaux grâce à son ancienne base de données quotidienne de sports fantastiques. TSG (acquis par Flutter en 2020) avait un avantage d’acquisition de clients similaire grâce à sa base de données PokerStars et a dépensé 17% en marketing en 2018 contre le 7e joueur le plus efficace de l’espace à 29% (9), bien qu’il ait également une liquidité de poker avantage à tirer parti.

L’un des risques mis en évidence en matière de marketing était que DKNG et des sociétés de paris sportifs américaines homologues se sont engagées dans des accords de marketing fixes considérables avec des ligues/célébrités/équipes, ce qui peut rendre plus difficile la rationalisation des dépenses. Nous estimons que DKNG aura environ 1,35 milliard de dollars de dépenses annuelles en marketing en 2022-2024, tombant à 950 millions de dollars en 2025 une fois que moins de nouveaux États seront dans leurs phases initiales de rampe. Cependant, en ajoutant les promotions, nous modélisons que DKNG dépensera toujours environ 37 % de ses revenus bruts en promotions. En outre, 8 souligne comment l’échelle peut conduire à une efficacité marketing considérablement accrue, avec la position de revenus démesurée de Sportsbet permettant des dépenses marketing de seulement 12 % du NGR contre une échelle mobile de 16 à 31 % pour ses pairs en fonction de la taille. Comme DKNG l’a souligné à plusieurs reprises, l’échelle lui permettra de faire de la publicité plus efficacement à l’échelle nationale.

Nous prévoyons que DKNG dépensera 11 % du NGR en autres Opex en 2025, vers le bas de la fourchette 9-19 % de FLTR au 1S21 et en dessous des 12 % d’Entain et des 15 % de Kindred. Sur une base absolue, cela implique toujours ~ 500 millions de dollars de dépenses d’exploitation en produits, technologie et G&A, ou ~ 2x Kindred, conformément à Entain, et environ la moitié de Flutter. DKNG n’opérera vraiment que dans une seule zone géographique, ce qui pourrait être un avantage car il n’aura pas besoin de plusieurs sièges sociaux dans chaque région et de personnel de soutien pour différentes langues, ou un inconvénient car il ne peut pas évoluer aussi facilement. Cela implique que DKNG développe Other Opex à un TCAC de 9 % en 2021-25.

Les dépenses promotionnelles seront un déterminant important des marges. Selon nous, le principal moteur de l’inflexion de la marge EBITDA de DKNG d’ici 2025 est la dissipation des dépenses promotionnelles/marketing. Nous estimons les dépenses promotionnelles (qui sont un contre-revenu) à 40 % du GGR en 2021 et à 22 % en 2025. DKNG l’a déjà montré en PA, ses dépenses promotionnelles passant de 48 % en 2019 à 39 % en 2020. à 27 % en 2021. Cela, à son tour, signifie que le coût des revenus en % du NGR peut baisser de 800 points de base malgré des impôts plus élevés, ce qui signifie qu’en % du GGR, il augmente en fait de 200 points de base. Alors que les acteurs du marché ont suggéré que les promotions en % du GGR diminuent au fil du temps, Sportsbet de FLTR a vu son pourcentage de promotion passer de 12 % en 2016 à 26 % en 2020. Cependant, cela dépend des dépenses de Sportsbet pour maintenir / stimuler sa forte concentré (~50%) de part de marché, tout en dépensant moins en marketing. Nous modélisons que DKNG dépense 37 % de GGR en promotions + marketing en 2025, contre Sportsbet ~ 36 %.

Sportsbet prouve que les marges peuvent être élevées dans les zones géographiques à produit unique. Bien que l’Australie n’ait que des paris sportifs en ligne et non des iGaming, ce que nous attendons de la plupart des États américains, Sportsbet de FLTR a des marges de 34 %. Alors que les investisseurs repoussent le fait que l’Australie a des impôts plus bas, cela ne dit pas tout. Alors que les taxes sur les jeux australiennes sont en effet inférieures à celles des États-Unis à 10,5 % de NGR/15 % de GGR par rapport à nos prévisions pour DKNG de 25 %/30 %, Sportsbet paie également une taxe sur les produits et services (GST) de 9 %. De plus, Sportsbet doit payer des frais obligatoires aux entités de course et aux ligues sportives. Dans son intégralité, Sportsbet dépense 43 % en taxes/frais (5), ce qui se traduit par des marges bénéficiaires brutes de 53 % par rapport à nos prévisions DKNG de 54 % pour 2025. Les investisseurs soulignent également que les fortes marges de Sportsbet sont tirées par sa part de marché élevée, mais si nous supposons que les dépenses marketing de Sportsbet représentaient 20 % des revenus au lieu de 10 %, cela impliquerait des marges d’EBITDA de 24 %, conformément à notre prévision DKNG de 23 %. .

Rapports précédents : DraftKings Inc : une opportunité trop importante pour être ignorée ; Mise à niveau vers le surpoids (26 janvier 2022), DraftKings Inc : Répondre aux commentaires sur notre mise à niveau (31 janvier 2022).